寻找中国消费行业的“芯片”和“安全供应链”系列报告之一：益生菌行业报告—千亿市场向 “阳”而生，国产上游菌粉厂商拾级而上
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宸睿资本今年旗帜鲜明的在全市场率先提出新时代中国消费投资主题：寻找中国消费行业的“芯片”和“安全供应链”，以科技和研发驱动，聚焦消费领域的国产替代和专精特新，“新消费、芯消费、芯制造”，这亦是今年宸睿案源的核心底层逻辑。
随着当代科学技术的进步和对于微生态研究的深入，人体微生态与健康的关系逐渐被揭示，以益生菌为代表的微生态调节剂的研发和应用也应运而生。益生菌终端产品涉及到药品、保健品和功能性食品等领域，近年来已成为一个蓬勃发展的产业。2022年，全球益生菌终端市场已达648亿美元/约合人民币4536亿元，2022年中国益生菌市场空间突破千亿，且始终保持双位数增长。本文分析了中国益生菌行业的市场空间及后续增长，并对益生菌产业链及上下游发展现状进行了深入研究，发现：
中国益生菌下游在多因素的共同作用下蓬勃发展：需求端，新冠疫情提升了国民的健康意识，带动了以保健品/功能性食品为代表的终端销量的增加；渠道端，由于维生素与膳食补充剂（VDS）在监管层面不断趋严，会销/直销模式受限，电商渠道显著受益起量。其中，抖音渠道首当其冲，承接了VDS渠道改革的红利，吸引各大新锐品牌积极入局，战绩斐然。此外，在供给端，由于益生菌产品的形态、功效及品类不断拓宽，益生菌的应用场景持续扩大，助力了益生菌下游的蓬勃发展。
中国益生菌上游（堪称益生菌行业的“芯片”产业——菌株冻干粉供应商）竞争格局松动，本土头部企业迎来历史性大机遇。益生菌上游较之前被国外垄断的竞争格局——杜邦、科汉森及其他海外企业约占85%的市场份额，已经发生松动。随着本土龙头企业研发技术的提升，国产菌株冻干粉品质对齐海外头部，本土企业凭借着成本更低、供应链更安全、复配菌株和专利菌株独家授权优势及在地化服务的优势大幅抢占市场份额。国内益生菌上游正处在加速商业化，实现国产替代的时期。
益生菌上游企业存在高壁垒和难替换的特征，企业的先发优势愈发显著，头部标的愈发稀缺。益生菌上游菌株冻干粉生产的高壁垒一方面体现在以菌种菌株的筛选培育、专利申请及临床应用为代表的菌株基础性研究；另一方面，体现在以发酵、乳化及冻干为代表的生产环节中的核心工艺、专利技术及生产设备。而难替换不仅体现在生产企业自身的产能安排及需求响应能力，更涉及到更换供应商影响终端消费者的用户体验而产生的客户流失风险，以上因素共同造就了下游品牌方巨大的更换成本即对上游供应链极强的粘性。
中国益生菌行业市场及产业链介绍
1.1 中国益生菌行业市场空间及增速：中国市场始终保持双位数增长，是全球益生菌蓬勃发展的核心驱动力
根据Statista的数据显示，2018-2022年全球益生菌行业的市场规模呈现逐年增长的状态。2022年，全球益生菌终端市场已达648亿美元/约合人民币4536亿元，其中亚太地区占比达45%，而中国在亚太区中占比高达55%， 2022年中国益生菌市场空间突破千亿。
对比国际仅5%的增速，中国市场增速始终保持在双位数，是国际益生菌蓬勃发展的核心驱动力。
1.2 中国益生菌行业产业链：符合产业微笑曲线，上游附加值高且竞争格局高度集中
我们将益生菌行业产业链按照上游、中游、下游三大环节进行拆分，上游主要是菌株冻干粉供应商，国内头部厂商有科拓生物、佰澳达生物科技、微康益生菌、一然生物和润盈生物等。中游是菌粉代工厂，包括以仙乐健康和百合生物为代表的上市企业；下游是终端消费品品牌，按照具体赛道细分，主要包括乳制品、医药保健品及以电商渠道为主的新兴品牌，此外下游品牌的应用场景还涉及农牧业、日化业、食品行业和环境保护等。
益生菌产业链属于典型的微笑曲线，即上游和下游两头附加值高、利润空间大，中游附加值低、利润空间小。具体来看，下游终端竞争格局极度分散，毛利空间从乳企的30%到医药保健品的60%不等，在考量企业费用后，净利率在8-20%；中游代工厂由于其技术门槛壁垒较低，竞争格局较为分散，长尾企业占比较高，在其有限的毛利空间下，净利率在10%左右。上游菌株冻干粉供应商凭借其研发和生产技术的高壁垒，铸就高毛利、高集中度、高净利的现状。中国现阶段具备生产菌株冻干粉能力的企业不超过50家，具备规模效应的企业不超过10家，具备出口资质的有4家，实际能实现大批量海外出货的仅2家，净利率基本保持在20-30%。
下游场景极速扩张带来上游高质量增长
从全产业链的视角来看，益生菌行业上游近几年获得了高质量的增长。所谓的增长核心落脚在上游市场在下游应用场景扩张及需求量大幅提升下的扩容，而高质量则是基于上游企业主动加大相关研发投入，保障其菌株冻干粉品质对齐国际头部企业，再叠加上游企业包括但不限于成本优势、供应链安全、复配菌株和专利菌株独家授权优势及在地化服务优势带来的国产替代加速及外销出口放量。
2.1 内外因同作用，下游场景极速扩张
外部因素
国民健康意识在疫情催化下不断加强，进一步提高大众对益生菌的认知，益生菌产品终端销售额也大幅提升。
伴随着新冠疫情的发生，我国国民健康意识得到加强，推动保健品/功能性食品的市场需求进一步提升。益生菌作为中国仅次于钙的最受欢迎食材及营养成分，其消费者认知率达82%。从天猫平台来看，益生菌品类近三年平均增长率超过80%。2022年6月，益生菌的日均搜索量同比增长六成。
维生素与膳食补充剂（VDS）作为益生菌的基本盘，其销售渠道的改革，给到更多国产新锐品牌崛起的机会，激活下游品牌竞争格局。
随着疫情及国家监管力度持续增强，VDS行业的渠道出现了结构性变化：直销渠道份额大幅下降，线上电商渠道占比稳步上升，2016年至2021年复合年增长率达18.4%。在此情况下，抖音电商作为近几年全品类产品增量市场的必争之地，顺利地承接了VDS渠道改革的红利。
抖音渠道的发力，为VDS新品牌入局提供了契机，以益生菌为代表的新锐品牌蜂拥入局抖音阵地，战果斐然。如诺特兰德依靠直播短视频打造抖音爆品，一周GMV达4000万元、30天总订单268W单。
内部因素
我们从产品形态、功效和品类三个维度分析了益生菌下游蓬勃发展的内部因素。
产品形态
聚焦天猫渠道分析，保健品/功能性食品奠定益生菌基本增长。根据产品形态，天猫将益生菌终端市场分为益生菌乳制品市场 、益生菌保健品/功能食品市场和其他益生菌市场。其中，益生菌保健品/功能食品占益生菌市场份额过半，作为基本盘市场增速高达28.2%，其中增速最猛的就是儿童益生菌，同比增长达46%。其他益生菌市场同比增长率最高（69.7%），以益生菌护肤品和洗护清洁用品增速最为显著。
未来预计益生菌保健品/功能食品市场会持续增长，核心增长逻辑在于全民消费和已初步显现的形态零食化趋势。
益生菌产品的消费已逐渐扩展到全民化。2021年天猫益生菌市场各价位段销售额占比分布均匀，其中50-100元/件（20.05%）、200-300元/件（19.90%）价位段占比较大。
益生菌产品形态零食化是其创新的一大趋势，目前已经初步显现。以家乐氏、达能、联合利华为风向，以GoodBelly/Effi等成功的产品为代表，很多食品制造商纷纷入局，相继推出主打益生菌和肠道健康的产品。推出的产品形态丰富，涵盖谷物麦片、营养棒、甚至冰激凌等。此外，益生菌软糖和益生菌果冻等不同剂型也存在机会点。
产品功效
益生菌最广为人知的功效是调节肠道健康及女性调节， 而实际上更多的其他功效也同样完成了临床验证并被应用在多款终端产品中。多功能的应用进一步拓宽了益生菌的市场空间，其中更是有多项功效产品在销售终端实现了翻倍增长。以天猫淘宝市场为例，2021年益生菌各功效市场占比由高到底分别为：肠胃健康、女性调节、美容抗衰、口腔保健、情绪调节、免疫调节、治疗辅助、过敏舒缓和运动提升。
其中，口腔保健、情绪调节、运动提能、过敏舒缓都实现翻倍增长。就情绪调节类及口腔保健而言：
情绪调节益生菌产品在其小基数下实现井喷式增长，2021年同比增长937%。根据丁香医生和艾瑞咨询的数据，2020年公众健康问题的困扰中排在第1位和第4位的分别是情绪问题（46%）和睡眠不好（36%），而现有产品种类单一，且有副作用。因此，情绪调节类益生菌的爆发式增长（+937%）是应时之需，后续市场空间更是广阔。
口腔健康更是吸引新老品牌积极入局，包括但不限于参半、云南白药、舒克等知名品牌，产品形态超六成以牙膏为主。
产品品类
2021年，国际益生菌和益生元科学协会(ISAPP)将对宿主健康有益的无生命微生物和/或其成分的制剂，统一定义为了“后生元(Postbiotics)”，可将其通俗的理解为失去活性的益生菌。活菌状态是益生菌的核心特征之一，因而在应用中条件较为严格，而后生元菌株经过灭活处理，无需细菌生长或定殖，适用于各种人群，且拥有更长更稳定的保质期。
后生元扩展了益生菌的适用边界，其应用广泛，现有使用场景包括普通零食、营养保健品、特殊医药食品和婴幼儿食品等。其中以普通食品场景的应用最为广泛，具体包括乳制品、调味品和零食等。
后生元商业化以日本、北美、欧洲等发达国家为主，我国起步较晚。
日本企业好侍 ( House ) 株式会社、麒麟、朝日、森永等企业相继推出了后生元概念产品，产品形态包含营养补充剂、乳酸菌饮料、豆腐、烘焙、点心、面类等。美国企业嘉吉、ADM、杜邦等企业主导了后生元的商业化开发，膳食补充剂领域率先有了后生元的身影。
国内锦旗生物发布 “Totipro 益萃质应用方案”，该方案被应用于锦旗生物旗下消费品牌 “蜜之多”的 “三次元益生菌”（益生元 + 益生菌 + 后生元）中。其耐热耐酸的特点，使得热饮也能保留活菌特性，并且还可被应用于各种膳食补充品、休闲食品中。此外，元达生物旗下拥有三大核心后生元原料——功能性后生元 Health-P6、益生防腐后生元 YDFF3、护肤后生元 Bilantera。
益生菌及后生元被广泛应用于各种形态的终端产品之中，万物皆可益生菌或成新常态。
2.2 上下游齐发力，上游实现高质量增长
受益下游多维度扩张而产生的大量新增市场，被中国本土益生菌上游企业承接消化，进而实现本土上游企业的高增长。
国内益生菌上游市场规模稳步扩大，本土化生产占比大幅提升，国内益生菌菌株冻干粉供应商生产年复合增长率达55%（2018-2021年），具体分析：
进口端：国外进口量常年持平，基本集中在丹麦（科汉森）、美国（杜邦）、法国（拉曼）这三家头部中；存量产品形态基本以乳制品（发酵菌）为主。
本土化：在上游市场规模稳步扩大、进口量常年持平的情况下，国内益生菌菌株冻干粉生产厂商承接了绝大部分下游新增市场，增量产品形态基本以保健品/功能性食品为主。
国内益生菌菌株冻干粉国产替代逻辑健全
品质升级、更低成本、供应链安全、在地化高效服务及复配菌株和专利菌株独家授权优势加速实现益生菌菌株冻干粉的国产替代。
中国人适合中国菌。不同于西方的肠道微生物结构，中国人群肠道微生物是以考拉杆菌属为优势菌群的群落结构。此外， 现代中国人对于抗生素的使用比较频繁，饮食习惯也日益多样化。未来适合中国人的菌种需带有生命力强、能够防止坏菌滋生并有多项调节肠胃功能等特点。科拓作为国内头部益生菌上游企业在2021年将“建立中国人群独有的肠道菌类群数据库，开展多项临床试验。”作为企业最高优先级专项研发项目。
本土化生产更具成本优势，综合成本优势达60%-80%。益生菌菌株冻干粉上游原料为葡萄糖、蛋白粉、蔗糖等发酵生产商，这些原料均为常见的大宗食品原料，国内供应充足、价格相对稳定；其生产的核心设备为发酵罐及冻干机，国内设备更新迭代速度快，价格优势显著。同时，相较于从其他国家进口，国内本土化生产拥有更低的劳动力成本、运输成本且无需支付关税。
基于供应链安全视角，国产替代条件已具备。因国际贸易摩擦，技术封锁以及疫情对国际交流带来的影响，国内大型食品企业开始在国内寻找益生菌菌株冻干粉的替代供应商，这给技术积累深厚、菌株来源清晰、功能显著、数据详实、加工技术先进的国内企业带来了较大的机会。此外，我国国内头部菌株冻干粉生产厂商研发实力雄厚，已建成亚洲最大乳酸菌菌种资源库，技术成果积累丰富，避免了关键基础材料严重依赖进口的局面。
国内企业在地化服务优势明显。国内供应商在地化服务优势在下游应用日益扩张、玩家愈发激烈的趋势下，愈发的被客户重视。尤其益生菌新增玩家以电商品牌为主，其对于上游响应速度和产能具有更高的要求，在地化服务能力成为其选择上游厂商的重要影响因素。
多菌株的复配组合+专利菌株的独家授权，助力终端品牌打造竞争优势。全球以科汉森和杜邦为代表的头部上游企业，一方面其明星菌株数量有限，另一方面部分明星菌株被严格限定禁止与其他菌株进行复配混卖（科汉森乳双歧杆菌BB12），明星菌株的单一及多菌株复配受限造成了以进口菌株冻干粉为原料的下游品牌产品同质化严重的局面。反观国内菌株冻干粉供应商，不仅可以迎合中国消费者多元化的需求，进行多菌株的复配/多功能的宣传，更是可以将其部分专利菌株独家授权给下游品牌方，有助于下游品牌端差异化竞争优势的形成。
益生菌菌株冻干粉外销趋势初显
我国益生菌菌株冻干粉外销逐年增加，出口地区以发达国家为主。2018-2021年中国益生菌菌株冻干粉出口复合增长率达31%，出口地区主要有美国、加拿大、英国、西班牙、韩国、巴西等。
未来市场空间预测及驱动力分析
针对下游消费场景的拆分，我们对上游企业市场空间进行预测：本土益生菌原料生产企业受益下游稳健增长、国产替代及外销提速，年复合增速可达37% 。各应用场景市场空间分析如下：
各消费场景核心增长驱动力如下：
VDS：益生菌产品占比稳健提升，增量产品形态主要以固体饮料为主；
微生物制剂：受益“禁抗”政策，预计市场增速可超20%；
酸奶：高端酸奶将专利益生菌作为营销卖点（差异化），加大益生菌在酸奶中的成本占比；
乳酸菌饮品：头部乳企加大乳酸菌饮品研发及营销，积极打造爆品；
日化类：主要以牙膏、漱口水及护肤品为代表产品结合益生菌特定功能放量增长；
休闲零食：头部企业尝试添加益生菌、益生元、后生元等，打造“养生”概念。
内销市场核心增长驱动力：中国益生菌菌株冻干粉在同品质、低成本、高安全性 及在地化服务基础下，逐步完成国产替代逻辑，国产率提升至62%。
外销市场核心增长驱动力：中国益生菌菌株冻干粉外销量不断提升，利好国内具备出口资质的头部企业：佰澳达及科拓等。益生菌上游头部企业凭借其研发及产品优势向国际市场开拓，市场空间天花板将大幅提升。
上游头部企业投资价值突出
益生菌上游菌株冻干粉研发生产企业堪称益生菌行业的“芯片”，具备显著的“专精特新”特征，呈现高毛利率、高集中度且竞争格局较稳定的局面。其中头部企业先发优势显著，在滚雪球的效应之下加厚其护城河壁垒，更具投资价值。具体到上游公司层面而言，其壁垒性聚焦于菌株研究、生产技术及客户服务三个方面。
菌株基础研究：具体包括菌株库的搭建、标准化菌株的研究及优化。企业层面实力体现在菌株库/商业菌株数量、专利申请、动物模型和临床数据上。
生产技术：益生菌核心生产技术有发酵、乳化和冻干。不同水平的生产技术，发酵得率、单位活菌数和留存率存在较大差别。
客户服务：产能保障和需求响应能力是影响下游客户选择上游企业的核心标准。当下下游客户对终端产品品类及功能的需求是极富多样性且及时性的，这对上游菌株冻干粉供应商的产能及需求响应能力提出了更高的挑战。此外，再考虑到客户对于旗下存量产品（尤其是爆品）的需求，轻易更换上游供应商存在极大的客户流失风险，这也导致下游客户粘性极强。
以上的各项壁垒都均依托于长期的研发和投入，以及早期和各细分赛道头部客户建立的稳定合作关系。上游企业的先发优势显著，在滚雪球效应的加持下，上游头部企业的投资价值越发凸显，优质标的越发稀缺。
已上市企业对标
国内对标：科拓生物
科拓生物是一家主要从事复配食品添加剂、食用益生菌制品以及动植物微生态制剂研发、生产与销售的高新技术企业。
公司已经形成了“两个基础，三大系列”的业务发展布局，两个基础是指食品配方、复配食品添加剂配方及相应工艺技术以及乳酸菌菌种资源库和益生菌菌株筛选、评价及生产、储藏的相关工艺技术；三大系列是指复配食品添加剂、食用益生菌制品和动植物微生态制剂。
科拓生物以复配食品添加剂为主要业务，食用益生菌制品业务客户以乳制品为主，蒙牛乳业是其第一大客户。根据2022年中报，科拓复配食品添加剂业务营收8120万元，营收占比51.77%；食用益生菌制品营收5373万元，占比34.35%；动植物微生态制剂营收1768万元，占比11.27%；其他营收423.86万元，占比2.71%。
海外对标：美国杜邦与丹麦科汉森
纵观全球，益生菌上游马太效应显著。国外益生菌产业起步早，发展快，其菌株基础研究更扎实、生产工艺更成熟、监管制度更为完善。以美国杜邦及丹麦科汉森为代表的企业凭借其先发优势迅速抢占国际市场份额。
下面详细介绍杜邦与科汉森发展历程：
美国杜邦 (DUPONT)
杜邦是全球最大的化工公司之一，其业务涵盖食品、保健、服装、建筑、交通等诸多领域。杜邦公司拥有百年菌种发酵生产经营，并以全球领先生物配料公司的广泛资源为后盾，由旗下的营养与健康事业部负责益生菌的研究和生产。
杜邦公司的益生菌业务历史上源自丹麦。2011年，其以63亿美元（合439亿元人民币）收购了丹麦丹尼斯克公司。丹尼斯克（Danisco）集团是全球领先的食品添加剂生产商，其以食品添加剂为初始业务，并逐渐拓展益生菌、酶制剂等业务。
2019年，杜邦的营养与生物科技（N&B）业务以262亿美元（合1827亿元人民币）被国际香精香料公司（International Flavors &Fragrances, IFF）收购。2022年，IFF总营收124.4亿美元（合867亿元人民币），益生菌所属的健康与生物业务营收占比18.80%，营收23.39亿美元（合163亿元人民币）。
丹麦科汉森 (Chr. Hansen)
科汉森公司成立于1874年，在全世界占据益生菌原料市场的最大份额。其知名菌株包括动物双歧杆菌乳双歧亚种 BB-12、鼠李糖乳杆菌 GG（LGG）、嗜酸乳杆菌 LA-5、罗伊氏乳杆菌 RC-14和鼠李糖乳杆菌 GR-1等。
2022年科汉森营业收入12.18亿欧元（合89.37亿元人民币）（YoY=13%），净利润2.26亿欧元（合17亿元人民币）（YoY=13%）。2018年以来，其毛利率处于55%，净利率保持在20%左右。
科汉森于2010年6月在哥本哈根纳斯达克证券交易所上市，科汉森市值85.2亿欧元 （合655亿元人民币）（截止至2023年2月1日）。
我们整理了其自上市至今的市值数据，可以看出，自上市以来，科汉森市值一路上升，自2010年6月3日的17.6亿欧元（合136亿元人民币）一路上升至2019年6月19日到达最高点 133.6亿欧元（合1027亿元人民币），后缓慢降落至维持在90亿欧元（合692亿元人民币）左右。
此外，科汉森PE值始终维持在40左右的较高水平。此外，其PEG值自2022年初至今，一直保持在2.70-3.00。
2022年12月12日，诺维信（ Novozymes）和科汉森发布联合声明，宣布诺维信将与科汉森进行合并。合并后的新集团预计年收入约为35亿欧元(合257亿人民币)。
对标二者，我国益生菌上游企业仍有巨大发展空间可以突破，随着研发投入的增加和技术工艺的沉淀，加之益生菌终端市场愈加活跃的需求，上游企业未来可期。
总结
中国益生菌终端市场持续保持双位数增长， 于2022年市场空间更是突破千亿，是全球益生菌市场增长的核心驱动力。随着本土企业基础研究&生产技术的提升，益生菌上游国产菌株冻干粉品质对齐海外头部，本土企业凭借着成本更低、供应链更安全 及 在地化服务的优势加速实现国产替代及外销出口的放量。而中国益生菌上游龙头企业凭借着对菌株菌种基础研究的积累、商业化量产的技术沉淀及高粘性的客户服务，充分发挥其先发优势，进一步加强滚雪球效应，其投资价值凸显。
怀德居宸 -END- 思睿观通
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